东吴证券点评贵州茅台一季报：利润超意味著，直销占比创新高，维持“买入”评级

贵州张家界（600519） 2022年一季报获利都对

利润超强短期内，经销商占有比国际化高

事件：美国公司发布2022年一季报，2022Q1实现营业支出322.96亿元，累计+18.43％，归母信佛利润172.45亿元，累计+23.58％，扣非后归母信佛利润172.43亿元，累计+23.43％。

投资额要点

22Q1利润超强短期内，经销商占有比国际化高。2022Q1实现归母信佛利润172.45亿元，累计激增23.58％，超强当年获利预告归母信佛利润累计激增19％有数。分从中看，经销商从中表现不俗，22Q1经销商从中支出108.87亿元，累计+127.9％，占有业绩经济指标34％，成衣从中支出214亿元累计-4.71％。分产品看，张家界汁营业支出288.6亿元，累计+17.36％，占有业绩经济指标89％；前传汁营业支出34.28亿元，累计+29.7％，均保持双位数快速激增。截至22年下半年初美国公司有合同欠债83.22亿元，累计增加29.81亿元，公司2190家，其中国际间2086家（下半年国际间减少3个前传汁公司）。

获利贡献点非常丰富，张家界讲求确定性与弹性。从2022Q1来看，1）公司的非标产品年前统一从直营店提货，价位出厂价更高，充分体现在美国公司经销商从中占有比有较大幅度的提升；2）非标张家界和前传汁提价，1年初份15年张家界、金女王等大单品相继实现提价；3）Mini发布，除了去年底该公司的瑰宝张家界，美国公司1年初18号该公司Mini1935，我们预计1-2年初发货量在600-700吨有数，贡献10亿有数的支出。

盈利能力进一步提升，信佛利率提升至55.6％。美国公司2022Q1的销售毛利率92.37％，累计+0.69pct，的销售服务费率1.60％，累计-0.42pct；管理服务费率（相关联合作开发服务费）6.49％；累计+0.11pct；税金率13.07％，累计-0.57pct，费率保持但会，推动的销售信佛利率55.59％，累计+1.42pct，盈利能力不断加强提升。

盈利预报与投资额估价：美国公司当前批价维持，从中库存低，我们普遍认为传染病对张家界场景因素略有；且长期来看美国公司思路清晰，张家界电商逐步前推，市场营销改革深思熟虑地落地，由内而外治国和经营持续性向好。暂不考量提价，我们将2022-2024年美国公司归母信佛利润由616.5/706.8/806.4亿元变更为620/721.5/836亿元，对应当前市值的PE收购价分列35X/30X/26X。维持“买进”估价。

风险提醒：改革前推不及短期内、提价不及短期内、食品安全问题。

来源:政界